房地美再现巨额亏损：来自优先级贷款的危机

美国东部时间8月6日早晨10点，美国第二大房屋贷款抵押机构房地美(Freddie Mac)的首席运营官、财务官和经营官联合召开投资者说明会，宣布公司第二季度亏损8.21亿美元,每股亏损1.63美元，比前一季度亏损额高出3倍，远高于此前华尔街预期的3亿美元亏损。

房地美大大超过预期的亏损，主要源于其所担保的优先级贷款违约率的急剧攀升。原本期望房市会见底的投资者，现在对于美国房市的前景变得更为悲观。

在美国房市价格还将进一步下跌的预期下，优质贷款违约率会进一步上升，由此带来的影响将大大超过之前的次级贷款危机。

房地美首席经营官库克(Patrica Cook)在电话会议上坦承，信贷损失才刚刚开始，已经发生的损失只是问题的5%。据房地美称，未来公司最坏会承担420亿美元的信贷损失，这比其上季度末预测的损失上限高出一倍有余。

不过，房地美公司新闻发言人柯斯罗夫(Michael Cosgrove)当日向本报记者表示：公司资本金充足，投资者应该相信公司有能力渡过难关。

不过也有分析人士认为，尽管目前看公司资本金371亿美金较政府规定还高出27亿，但可能存在的尚未暴露出来的风险也值得重视。

柯斯罗夫还坦言，当务之急是需要中国在内的房地美债券持有人恢复信心来稳住他们的投资。

“政府隐性担保”

“中国资本在我们的债券中占有很大份额，它是我们固定收益债券的重要根基。”房地美公司新闻发言人柯斯罗夫8月6日向记者表示，他曾多次访问中国，自称对中国的投资情况比较了解。

据本报记者了解，中国对房地美的投资主要有两类：固定收益债券(Debt Securities)和房屋抵押贷款(Mortgage Backed Securities)。

发行固定收益债券是房地美融资的重要手段。房地美公司尽管由国会发起成立，但是资金来源完全依靠私有资本，是一家在纽交所上市的股份制公司。它用发行固定收益债券得到的资金购买华尔街银行的房屋抵押贷款，以便为房地产市场提供流动性。成立于1970年的房地美今年以来帮助14000个家庭实现购房梦。2008年上半年它总共发行6740亿美元固定收益债券，接近去年全年发行债券数量之和。

亚洲投资者是此类债券的主要投资者。截至2008年6月30日，亚洲投资者持有房地美36%的固定收益债券，按照投资来源地来分类，亚洲是房地美固定收益债券的最大海外投资者，其持债份额仅次于美国。这其中，各国中央银行的持股最多，总共持有该公司42%的固定收益债券。

因为政府虽然监管房地美，但并不为它的债券直接或间接担保，如果公司破产，债券价值有可能缩水。

但是该公司与国会和政府的关系特殊，公司由国会在1970年发起成立，授予其免交地方商业税的权利和不向美国证券交易所披露信息的权利，但规定公司的责任是为房贷市场提供流动性。联邦政府住房与城市事务部辖下的联邦住房金融局直接监管该公司业务。与其性质和责任类似的公司还有房利美和12家联邦放贷银行。

由于这层关系，加上两房承担的住房贷款数额巨大，市场普遍将相信政府对两房有“隐性担保”的义务。

“应该说债券是会有担保的，虽然美国政府并没有担保义务，但是政府是不会让这样的公司倒掉的。”瑞信驻纽约全球自营交易部门总监Tianhua Zhu向记者表示。

与两房性质类似的还有12家联邦房贷银行，他们被统称为政府赞助企业。这些企业由美国国会建立，旨在为某个特定领域提供融资服务。最早成立的政府赞助企业是1913年建立的农业信贷体系，此外还曾有过一家为教育提供融资的Sallie Mae公司，后来与政府脱钩。目前，房贷领域的15家金融机构借款量是政府赞助企业中最大的。

据柯斯罗夫介绍，中国也是该公司房屋抵押债权的重要买家。

房屋抵押债券是由房地美把收购的房贷按照债务质量、到期时间等组合打包之后形成的房贷债券。当购房者每月将月供交给放贷银行之后，银行抽走一部分利息，房地美从中提取手续费，然后用剩余的钱支付房屋抵押债券持有人利息和本金，房地美的收入就来自转借房贷的利差。

真正向美国楼市提供流动性的是房地美背后的房屋抵押债券持有人，这其中亚洲投资者占36%，美国投资者占62%。今年第二季度，房地美通过华尔街总共发行了1000亿美元的房屋抵押债券。

由于房地美向债权人承诺不论购房者是否还款，房地美都保证按期付息，因此该产品是市场上交易程度最活跃的产品之一。

目前萧条的楼市和持续上升的断供率增加了此类债券亏损的风险。“(在房地美遭受巨额亏损的情况下)这些证券的价值会减少，因为风险明显上升。”纽约瑞士信贷集团一位从事此类债券交易的交易员向记者表示。

不过，柯斯罗夫强调，公司尽管亏损严重，但是资本金充足，投资者应该对公司有信心。

据了解，该公司目前的资本金为371亿美金，比政府规定的资本金量高出27亿美元，近期公司还将计划融资55亿美金。

信贷损失或达420亿美元

包括中国在内的房地美债券持有人的确需要市场恢复信心来稳住他们的投资。两房作为私有股份制公司，性质特殊：他们要听从政府的指导，收购一定数量的房贷，政府却不对其有担保义务，更不用说拨款救济。因此，当房价下滑，断供率上升，贷款难以回收之时，两房唯一能指望的是市场不放弃它们。

但是华尔街8月7日的反应表明，投资者听了投资说明会之后，纷纷选择“放弃”。房地美的股票当天下跌19.28％，至每股6.29美元。证券经纪公司Friedman Billings Ramsey将房地美的目标价由7美元下调至5美元。该公司保持房地美股票“弱于大盘”的评级，同时表示说明会上的一个重要信息刺激了投资者抛售——那就是公司的财报透露，已经发生的信用损失只占问题贷款的5%。

公司的首席经营官库克表示，房地美已经发生的信贷损失只是冰山一角，“信贷损失才刚刚开始，未来我们会看到更多的拖延还款和断供”。

该公司自2007年第二季度以来实际发生信贷损失20亿美金，信贷损失与房价波动密切相关。上季度末公司预计全国房价会在从高峰下跌15%的位置止跌，公司最高会承担150亿至200亿美元的信贷损失。但是由于今年4月至6月美国房价下滑明显，新房销售迟缓，房地美公司被迫调高信贷损失预期。

公司首席财务官Buddy Piszel表示：“美国房价的下降幅度将扩大至20%，这意味着未来还要下降七八个百分点。”

根据公司最新预测，房地美要承担的房屋信贷损失最高可达420亿美金，这比公司上一季度的预测高出110%。

其中优质贷款和次优贷款均难幸免。在2005年以前公司优质房贷的严重坏账率在0.74%，2006年以后增加至1.00%，公司预计未来几年优质贷款的严重坏账率将在0.82%。次优贷款的严重坏账率将在3.72%。

为此，公司大大增加预防信贷损失的拨备，从今年第一季度的120亿美金增长到目前的250亿美元，涨幅100%以上。

据了解，信贷损失的增加和预防信贷损失拨备金的增长是造成该公司二季度大幅亏损的主要原因。

美国的住房平均价格自2006年第四季度起出现下跌，平均季度下跌幅度在1%至4%之间，从2007年第二季度至今，美国住房价格下跌9.5%，其中加州和内华达州降幅最大，超过20%。在加州湾区，某些社区空置房数量比有人住的房子还多。

截至2008年6月30日，房地美担保或购买了18370亿美金的未偿还优质和次优房贷，而公司的资本存量为370亿美金，这意味着在该类房贷信用损失的最坏情况下，公司将无法弥补全部损失。这就是投资者担心的原因。

Zhu Tianhua说，在目前的情况下，这些公司盈利情况如何主要就看公司会进行多少资产减记。

纽约JP摩根副总裁Jerry Yin则对本报记者说，房地美二季度亏损主要原因是Alt-A贷款出了问题。这一类贷款的评级介于次级贷款和优质贷款之间。

Yin同时表示，“质量更好的优质贷款也不是没有问题。”

优质贷款危机影响更大

Yin以实例进行了说明，如果有人2006年买房，现在已经下跌了15％，如果预期房价再跌10％的话，那就是总共下跌25％。

“目前在纽约买房，只需要首付10％，如果房价跌25％的话，很多人就违约，不还款了。当很多人违约的时候，优质贷款就变成了不再优质了”，Yin说，违约率和房价息息相关的，房价下跌，优质贷款也会出现问题。

“房价下跌还会是一个漫长的过程，现在没有什么希望看到房价往回走。”Yin说，“房价止跌可能还需要两三年的时间，再跌10％我不会吃惊的。”

而上述瑞信从事抵押贷款证券的人士则表示，他们的分析模型预计，美国房价还会进一步下跌10%。他不愿意公布自己的姓名，因为“房利美和房地美都是我们的客户”。

另一方面，房地美糟糕的业绩表现会进一步导致抵押贷款利率的上涨。2001年的时候，美联储降息时，抵押贷款利率从7％－8％降到4％－5％，Yin表示，这一次美联储降息，抵押贷款利率反而还往上走了。

该利率的上升会进一步提高借款人买房的成本，“没有人买房子，房价自然就往下跌。现在经济往下走，失业率上升，很多人失业，导致大家也不会买房子了”。Yin说，人们在几年前买房子是预期房子会升值，现在很多人知道房价往下跌，就都不打算买了。

另外一方面，利用优质贷款进行再融资的比例目前也非常低。以往正常的情况下，优质贷款再融资比例都在20％－30％左右，但是最近的比例却一直低于10%。

“这造成的情况就是钱不能转移，剩下的要选择只有两个，要么继续偿还贷款，要么违约”，上述瑞信抵押贷款证券人士说，房价的进一步下跌会让人们选择违约，而不是还贷。

摩根大通首席执行官James Dimon在公司二季度的分析师电话会议上说，该公司优质贷款违约率可能还会再上涨3倍到3％。

“如果这个情况出现，对美国经济是一个很大的危险”，Yin说，优质贷款出问题比次贷影响要大很多，因为整个次贷在整个美国房地产债券中占的比例并不多，优先级贷款是主要的，光房利美和房地美就担保了5万亿美元的优质贷款。

努力自救

高于市场预期三倍的亏损和未来420亿美金的信贷亏损预期会让房地美难过好一阵子，但是如果能挺过这一难关，它将成为房屋信贷二级市场的寡头之一。有资深业内人士向记者表示，公司正在进行战略调整：在楼市不景气的时候扫除华尔街的竞争对手，对房贷二级市场实现寡头垄断，以求在未来对房贷有更大的议价权。

事实上该公司在住房贷款上的议价权已有扩大，这要感谢曾经与之竞争的华尔街银行的倒闭或业务调整，这其中包括今年3月倒闭的贝尔斯登银行。目前，房地美、房利美和12家联邦住房贷款银行总共收购和担保了当季发放的住房贷款的75%，这比2006年第四季度时高出30%。

同时其发放贷款的利率已有调高。自2006年第四季度美国房价平均下跌以来，房利美和房地美不声不响地在市场上收复失地，同时调高借贷价格。

高借贷利率成为该公司第二季度利润的主要来源，它为公司创造了15亿美元的净利率收入，比前一季度增加92%。

柯斯罗夫表示：“我们现在承担了更大的风险，所以要提高利率。”

房地美自救的另一招是再融资。

今年3月，房地美公司曾宣布将再融资55亿元，这一决定很快得到其监管部门联邦住房金融局的批准。为了增强公司的公信力，房地美从今年7月开始向美国证券交易委员会定期披露信息，包括年报和季报等。公司希望此举能增强公司的信息透明度，使投资者对公司更有信心，为增发做准备。

房地美作为一家政府赞助企业，虽然没有受到政府担保，也没有政府持股，但是比其他私营公司享受一些优待条件，其中包括不用向美国证券交易委员会汇报财务情况。这在给公司方便的同时也放松了对公司财务情况的监管。2003年，公司出现严重财务失误，公司财务上少计了50亿美元的收入，此后公司用了几年时间才重写会计报表，用了3年才完成，是美国历史上最大的财务重写之一。国会由此对该公司信息不公开的抱怨越来越多。今年7月，公司终于同意向证券交易委员会披露消息。

房地美的首席执行官塞隆在8月6日早晨的投资者说明会上认为，一份信息充分的报表会增强投资者的信心，因此当场表示公司最快在当天可以启动融资。但随着其股票当日价格下挫，塞隆在下午4点接受美国某电视台采访时表示，融资行为将在近期举行。他同时透露融资倾向于通过发行普通股和特种股来进行。“房地美应该今天就融资，而不要寄希望于在未来以更低的资本进行融资。”证券经纪公司Friedman Billings Ramsey认为。

这些没有政府信用的房贷公司实实在在的担保着数十万美国家庭的住房，而且掌握着上千亿的亚洲资金。但是当一家上市公司承担了政府赋予的义务却没有相应的权利时，公司的角色定位变得矛盾。一位华盛顿资深的政策分析师曾开玩笑地说：这些公司是美国体系里的怪胎，连我们都搞不清他们怎么运作的。

持有房地美股票的人希望房地美赚更多利润，最好能把房利美吞并。但柯斯罗夫却称房利美是“我们的姊妹公司”。他认为自己公司的价值在于让更多的美国人买得起房。“我们生来就是为楼市提供流动性的，所以在这么艰难的时候我们还是在战斗！因为我们必须这样做。”